摘要：我们以1994年至2009年我国资本市场筹资额、产业增加值等为样本，通过协整检验和灰色关联分析相结合的方法，来检验我国资本市场与产业结构升级之间的联系。研究发现，我国资本市场筹资率和产业结构升级率存在（1，1）阶协整关系，意味着资本市场筹资率和产业结构升级率之间具有长期稳定的均衡关系。灰色关联分析法结果表明，我国股票市场融资额与产业结构升级度的关联度最高，债券市场次之，银行中长期贷款市场最低，这说明以股权融资为代表的直接融资在我国产业结构升级过程中扮演着重要的角色。
关键词：资本市场；产业结构升级；灰色关联分析
中图分类号：F121.3文献标识码：A文章编号：1008-2972（2012）02-0017-09
一、引言
现代经济的发展不仅仅表现在总量的扩张和速度的增长上，还体现在结构的调整和优化上，特别是产业结构。产业结构是一个国家或地区的劳动力、资金、各种自然资源与物质资料在国民经济各部门的配置及其相互制约的方式，反映着各国经济发展的水平、发达程度、内在活力与增长潜力。伴随着经济的发展，产业结构不断从低层次结构向高层次结构演化，即不断地进行调整和升级。世界各国经济发展的事实表明，产业结构升级是促进经济发展的关键因素，产业结构升级对于一国经济结构优化以及实现一国经济稳定协调发展，具有极为重要的意义。改革开放以来，我国的实体经济快速发展，但产业结构性问题日益显现，承载着巨大的结构转型压力。一方面，2008年的全球金融危机对实体经济的冲击，充分暴露了我国“低端化”产业结构的脆弱性。产业创新动力不足，产品附加值低，产业规模经济效益不明显等已成为制约我国经济持续发展的重要瓶颈；另一方面，长期以来，以“低效高耗”为特征的粗放型经济增长模式，面临着来自能源和原材料等的资源瓶颈约束日益凸显，长此以往将难以为继。基础产能过剩、重复建设是当前影响中国经济持续稳定增长的突出问题。由此，加快转变发展方式，大力推进经济结构的战略性调整，已经成为当前经济工作的核心，直接决定着我国经济发展的未来方向。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》提出：“加强农业基础地位，提升制造业核心竞争力，发展战略性新兴产业，加快发展服务业，促进经济增长向依靠第一、第二、第三产业协同带动转变”，这充分体现了产业结构升级在我国国民经济发展中的迫切性和重要性。
改革开放以来，我国实施产业政策所需的资金不再是由财政出资，而是通过银行体系和资本市场来筹集，资本市场以其所特有的资本形成、集聚、配置等功能，已经成为实现科技与资本融合不可或缺的重要环节。因此，研究资本市场与产业结构升级之间的联系，探讨资本市场对产业结构升级的支持作用，具有十分重要的现实意义。但是，资本市场到底通过何种途径，以什么机制推动产业结构调整升级，并取得更有效益的结果，国内外研究并不多见。此外，对于我国资本市场与产业结构调整升级的相互关系，大多数研究仍然停留在资本市场的一般功能的论证上，资本市场作用于产业结构升级的机理尚待进一步明晰。由于理论认识的不清晰，相关政策建议往往不具有可行性，决策也一再拖延，直接影响了我国资本市场结构和功能的健全和完善，产业结构调整升级也难以到位。
为此，本文利用1994年至2009年我国资本市场筹资额、产业增加值等样本数据，通过协整检验和灰色关联分析相结合的方法，系统地探讨了我国资本市场与产业结构升级之间的联系。首先，运用协整检验分析我国资本市场融资对于产业结构升级的总量效应；然后，在总量效应的基础上，根据灰色系统的相关理论，引入灰色关联分析方法进一步分析我国资本市场融资对于产业结构升级的结构效应，以便于更深入地把握中国资本市场融资与产业结构升级之间的关系及其机理。
二、文献综述
（一）国外文献综述
在国外的经济学文献中，直接对资本市场发展与产业结构调整的相互关系的研究成果很少。这是因为西方经济学本身缺乏对产业层面的研究，同时发达国家的产业结构高级化的水平已经很高了，产业结构不是其研究的重点。国外研究主要围绕资本市场与经济增长的关系进行探讨。
Rajan和Zingales（1998）将金融发展理论的研究范围深入到金融与行业增长率的层面，从一个国家内不同行业对外源融资的依赖程度考察了金融与行业成长率的关系，提出金融发展水平是决定产业的规模构成及产业集中度的因素之一，金融结构的改善及金融发展可降低企业实施外源融资的成本，促进新企业的建立和产业的成长的观点。Wurgler（2000）从一国金融体系配置资金能力的角度考察了股票市场和产业结构的关系，对65个国家的制造业在1963-1995年间的总投资及产业增加值的数据进行回归分析，结果表明与金融市场不甚发达的国家相比，金融市场发展良好的国家投资于成长性产业的资金较多，而投资于衰退产业的资金较少，从而得出金融市场的发展提高了资本配置效率的结论。Levine（2000）利用48个国家1980-1995年的面板数据，使用横向回归方法得出了对于金融资产结构主导型的识别无助于解释产业结构调整的结论，并通过检验强调，即使在法律和制度环境都相对落后的不发达国家这个结论依然成立。Beck，Levine（2000）在Rajah和Zingales模型基础上引入行业增长机会概念，对金融市场在社会资源配置中所起的作用进行了研究，认为金融市场发展水平越高的国家，各产业之间有着越高的相互关联的增长率。Arestis和Luinte（2004）针对发展中国家，运用时间序列及动态异类面板方法估计金融结构与经济增长之间的长期关系，他们发现对大多数的样本国家，金融结构能很好地解释经济增长。
（二）国内文献综述
近年来，随着资本市场在我国经济发展中所起的积极作用日益显著，国内学者关于资本市场和产业结构调整、升级关系的研究也逐渐涌现。
国内学者主要从理论角度来论证说明资本市场对产业结构优化、升级的促进作用。罗美娟（2001）集中分析了证券市场对产业成长的推动作用，从证券市场培育核心企业成长、二板市场效应、证券市场效率等方面研究了证券市场推动产业成长的机制和作用，并对我国的证券市场的产业推动效应做了实证检验，得出我国证券市场的发展积极地配合了国家的产业政策，有力地推动了产业的成长和产业结构的调整。谢瑞（2003）从资本市场功能的角度，分析了我国资本市场的不足，并提出了利用资本市场，通过资本运营，优化产业结构，改进我国产业质态，尽快形成集约型、效益型的增长模式，实现经济的持续健康发展的建议。用陈宝明（2008）以股票市场推动产业结构升级的相互关系为出发点，通过分析股票市场的产生条件、机制和功能发挥，认为股票市场对产业结构升级的推动作用已基本显现。杨卫东、杜键（2009）分析我国商业银行对产业结构升级调整的影响机制和作用特点，并针对性地提出如何通过商业银行的改革促进我国产业结构升级调整的政策建议。
随着我国资本市场的迅速发展和产业结构的升级，越来越多的学者开始从实证角度去研究资本市场与产业结构升级的关系。战明华（2003）采用OLS法对GDP、金融中介指标及证券指标进行回归，得出两点结论：一是大力发展以银行为主的中介体系；二是增强股票市场的流动性，而不是盲目追求规模的扩张。除炳胜（2006）根据1991年--2004年我国资本市场和产业结构有关经济数据，利用协整理论，从资本市场规模效应和结构效应两个视角，对资本市场融资与产业结构升级的关系进行了协整分析，认为资本市场融资对产业结构升级具有重要作用，但子市场贡献度迥异。杨德勇、董左卉子（2007）从资本市场的视角讨论了产业结构升级的运行机制，并根据1994-2005年我国资本市场和产业结构有关经济数据，对资本市场融资与产业结构升级的关系进行了实证分析，证明随着资本市场规模日益壮大，对我国一、二、三产业的发展和结构变迁起到促进作用。李建伟（2008）以1994-2005年我国股市融资和产业结构有关经济数据，采用协整分析、VECM和Grange因果检验法，对股市融资与产业结构升级的关系进行了实证分析，结果表明股市融资推动了产业结构升级。苏勇、杨小玲（2010）通过探讨资本市场作用于产业结构优化升级的机制途径，在对中国资本市场的产业结构进行描述性分析和利用2000-2008年季度数据进行实证检验的基础上，选取股票市场发展规模和三次产业占当季度名义GDP的比重进行协整分析，研究发现目前我国资本市场的发展不利于产业结构优化升级。
三、研究方法和样本
（一）样本来源
本文样本数据主要来源于中经网数据库和国家统计年鉴数据库，包括各年度股票筹资总额、金融机构中长期贷款总额、债券市场筹资总额及第二、三产业增加值等原始数据。鉴于我国1991年才正式设立股票市场，因此样本期间设定为1994年至2009年。
（二）研究方法
1 协整检验：总量效应分析
我们借鉴了国内学者徐炳胜（2006）及李建伟（2008）等人的研究方法，运用协整检验对资本市场与产业结构升级的总量效应进行研究，主要考察资本市场筹资率CR和产业结构升级率IR之间是否存在长期均衡关系。这两个指标的定义如下：
