中国强劲的经济增长持续创造财富的同时，从需求的角度看，目前中国财富市场的发展与经济高速发展有所脱节，金融理财服务渗透率较低。这给提供金融理财服务的专业金融机构带来了挑战，同时也提供了独特的商机。
与保险资金及公募基金过万亿元的规模相比，券商资产管理目前上千亿元的规模还相对弱小。作为金融理财市场的开拓者，合作和创新将有助于券商资产管理业务脱颖而出。其中，联手阳光私募可作为一种有益的尝试。
券商集合计划与阳光私募基金的异同
昔日混乱的券商委托理财业务经过2004年监管层大刀阔斧整顿以后，资产管理业务被重新分类为定向、集合及专项资产管理业务。自2005年首款券商集合资产管理计划(下称“集合计划”)出现后，集合资产管理业务迅速发展，占据主流。随着相关制度的逐步确立和完善，集合资产管理业务成为证券公司的常规业务，证监会于2009年9月在原有的集合计划的基础上新增了“限额特定理财产品”(下称“小集合计划”)，它与原有的集合计划的区别在于募集规模更小(10亿元以内)、参与人数更少(200人以内)以及起点金额更高(100万以上)，主要针对高端客户，投资模式更灵活。
较券商集合计划早一年进军国内理财市场的阳光私募基金，主要采用信托计划的形式(包括单一资金信托管理计划与集合资金信托管理计划)，但也有部分阳光私募基金采用有限合伙企业形式。因为有限合伙企业形式存在流动性障碍，例如客户赎回产品时需要变更工商登记等，所以信托计划形式是目前国内阳光私募基金的主流。
就信托计划形式的阳光私募基金而言，集合资金信托管理计划目前的发行情况与券商“小集合计划”相仿，二者均处于市场开拓阶段，面临着激烈的行业竞争；其次，以高端理财客户作为突破口，产品的准入门槛较高、募集规模偏小；再次，同属私募性质，投资灵活、追求绝对收益，与客户利益一致。
虽然集合资金信托管理计划(以下提到的“信托计划”或“阳光私募基金”均是指该类型产品)与券商“小集合计划”有很多相似之处，但由于监管机构的不同，导致了二者的发展轨迹大不相同。
目前，券商集合计划与阳光私募基金分别由中国证监会与中国银监会监管。《证券公司集合资产管理业务实施细则(试行)》等配套法律法规已对券商“小集合计划”的运作进行规范；而在信托计划中，《信托法》等现行法律法规仅针对信托公司进行监管，对阳光私募基金中担任投资顾问的私募基金管理公司则仍未有法律法规监管。
阳光私募基金借道券商“小集合計划”平台简析
今年年初，《证券投资基金法(修订草案)》(下称《修订草案》)的征求意见稿已下发至各基金公司等相关机构征求意见。《修订草案》拟将阳光私募基金纳入证监会监管范围，符合相关条件后，阳光私募基金也可以开展公募业务。困扰阳光私募基金发展多年的法律地位不明确问题，有望得到解决。
由于阳光私募基金的投资涉及到证券市场，所以《基金法》的修订将能解决目前阳光私募基金产品监管由银监会执行、而交易监管则由证监会执行的多头管理状态。
在监管层对阳光私募基金监管政策变化的背景下，结合券商“小集合计划”先天拥有的监管规范性、创新性以及与阳光私募基金相似性等特点，笔者建议阳光私募基金可利用券商“小集合计划”平台试点业务，即证券公司发行“小集合计划”，并聘用私募基金管理公司作为该“小集合计划”的投资顾问。此举可为阳光私募基金在开展公募业务之前积累丰富的运作与有效的风控经验，为将来试水公募业务做准备。
作为阳光私募基金的平台，券商“小集合计划”较目前信托公司的优势有以下几方面：
(一)券商的客户资源优势可为阳光私募基金提供营销支持。
私募基金管理公司与信托公司合作发行的信托计划中，信托公司仅仅是作为产品发行的中间人，负责为此产品寻找合适的银行(产品销售与资产托管)、私募基金管理公司(投资管理)及证券公司(证券交易通道)，信托公司本身不具备销售的能力，只能依靠银行或者证券公司等渠道来完成产品的销售。与信托公司不同，券商可依靠自身的营业网点，长期建立起良好的销售渠道与销售团队，具有丰富的客户资源优势以及理财产品后续服务的经验。
阳光私募基金借道券商“小集合计划”平台，券商不仅能为阳光私募基金提供业务平台和交易通道，使阳光私募基金专注于所擅长的投资研究领域，还可以为阳光私募基金提供销售服务，最终实现多层次、长期战略合作关系。
由于“小集合计划”是券商自己发行的理财产品，是公司品牌形象的标志，公司上下将责无旁贷地重视该产品的发行销售，避免了阳光私募基金仅仅依赖银行作为销售机构所面临的银行存贷压力、佣金费率高、谈判能力差甚至销售可能被忽视的窘境。对于券商而言，将能从产品的销售与运作中获得管理费、佣金费以及业绩报酬分成等收入。二者互惠互利。
(二)券商与私募基金管理公司合作，二者利益一致，有利于券商集合计划的成长以及投资者的长远利益。
在监管层的支持下，券商集合计划近几年呈现发行数量与规模齐升的局面，逐渐成为券商另一重要收入来源。集合计划的业绩表现往往是吸引新投资者、挽留旧投资者的利器之一。阳光私募基金借道券商“小集合计划”平台，私募基金管理公司的投资能力直接影响产品的业绩，业绩好坏将决定券商“小集合计划”的未来发展状况以及证券公司在业内的地位，这种唇齿相依的关系决定了券商在集合计划投资顾问的选择上，必然以择优为原则。
(三)监管券商“小集合计划”的法律法规完备，运作流程与风控措施健全，对于处于监管真空的阳光私募基金具有重要的借鉴作用。
券商与私募基金管理公司各具优势，券商投研能力强，但私募基金管理公司的个人投资风格更为突出，二者结合发展可以实现取长补短、优势互增。同时，券商“小集合计划”在产品申报、投资管理、后台运营及风险控制等方面监管规范，有法可依、有章可循；而目前针对私募基金管理公司的相关法律法规仍处于真空状态，实际运作中各家做法多样，尤其是在风控管理方面，操作的松紧度差异极大，随着阳光私募基金规模的不断壮大，逐渐暴露出风险隐患。
《基金法》的修订昭示着证监会将阳光私募基金纳入监管体系的计划几成定局。纳入监管后，阳光私募基金与券商“小集合计划”监管层一致，监管与协调工作的难度将大大降低，为二者对接合作提供了千载难逢的先行先试机会。两个同为私募性质的产品，对接合作以后，可以参考“小集合计划”的法律法规对阳光私募基金进行规范。
(四)阳光私募基金与券商“小集合计划”的对接合作，可进一步整合行业与创新体制。
对于券商集合计划来说，2010年是
其成长的重要里程碑：发行数量较2009年翻倍，规模稳站千亿元大关之上。虽然数量规模齐升的局面可喜，但随着产品数量剧增的同时，总规模的增速却远远赶不上数量的增速。因此，券商“小集合计划”可借与阳光私募基金合作的契机，以打破此僵局。
《基金法》的修订无疑将能扫除困扰阳光私募基金多年的发展障碍，阳光私募基金将迎来黄金发展期，规模有望进一步剧增。同时，成立约1年的券商“小集合计划”以“审批快、创新多、规模小、业绩好”等突出表现，在高端理财市场中已建立起口碑。凭借券商“小集合计划”的行业地位，利用阳光私募基金规模壮大之机，二者对接合作将能扩大券商集合资产管理业务的总规模，丰富券商理财产品线，为投资者提供更多的理财选择，进一步推动行业整合和体制创新。
(五)阳光私募基金对接券商“小集合计划”模式，将能有效降低产品发行成本，更多地回馈投资者。
自2039年监管部门暂停了信托计划证券账户的开立以后，私募基金管理公司需要发行新信托计划时不得不租用旧有的证券账户。因此，阳光私募基金近几年发行迅猛导致证券账户供不应求，新发的阳光私募基金整体费率(包括银行托管费、信托公司管理费与阳光私募投资顾问费的总和)亦被大幅提高。其中，托管费没有太大变化，投资顾问费由于竞争激烈出现了下滑的趋势，而信托公司管理费则节节上升，是导致产品整体费率飙升的主因。据统计，2009年证券账户开立被叫停以前，阳光私募基金的总体费率约在1.3％～1.5％之间，而目前的总体费率约为1.5％～2％，有些甚至更高，而且越来越多的信托公司还采用了“固定管理费与浮动管理费率孰高”的方法(例如：管理费150万／年或12％孰高)。其中，固定管理费一般设置在100万～300万／年区间，所以信托计划规模越小管理费率将有可能越高。
阳光私募基金对接券商“小集合计划”，券商负责申报并发行“小集合计划”，获得批复的“小集合计划”均可以合法开立对应的证券账户。同时，当券商替代信托公司作为产品的管理人，券商与私募基金管理公司将在原有的合作基础上再次合作，券商必定会考虑长远战略合作而提供更优惠的一揽子费率。因此，阳光私募基金借道“小集合计划”平台将能有效地降低产品的管理费率，增强产品的吸引力。
业务模式与流程
借鉴设有投资顾问的信托计划现行做法，结合券商资产管理业务内部运作流程，笔者建议阳光私募基金对接券商“小集合计划”后，采用以下的业务模式和业务流程(参见图一、图二)。
继续秉承券商“小集合计划”“獨立托管、独立决策、独立核算”的特点，融合外聘投顾的创新方式，本产品业务模式具体如下：
投资者购买证券公司发售的“小集合计划”，证券公司作为产品管理人，负责产品的发行、投资顾问筛选、后台运作与服务。
“小集合计划”成立后，产品的资产独立托管于具有托管资格的商业银行，并且由证券公司对此独立账户资产进行管理和运作。
证券公司根据一定的选择标准，筛选出合适的私募基金管理公司作为“小集合计划”投资顾问，为本产品提供投资咨询服务。
监管建议
针对信托计划证券账户紧俏的现状，阳光私募基金对接券商“小集合计划”业务模式具有可行性，未来发展空间巨大。其中，筛选投资顾问无疑是决定该项业务成败的关键一环。借鉴目前信托计划的投资顾问准入标准，建议可采用“尽职调查报告”为主要方式。
尽职调查有助于控制业务流程中的风险点，但实际工作中，目前仍没有相关的法律法规对“尽职调查”进行规范，缺乏国家标准、行业标准。因此，笔者建议可利用阳光私募基金对接券商“小集合计划”的试点机会，建立起有效的多元投资管理人评价体系，例如为各投资顾问设立考察期(如3年)，在考察期内符合一定标准(如投资业绩、净资本规模、从业人员数量等)的投资顾问将获得相应牌照或资格，获得牌照或资格的投资顾问可作为未来开展公募业务的重要参考依据。有效的多元投资管理人评价体系将能为未来“尽职调查”等相关法规的制定提供宝贵的实践经验。