[摘要]到２００５年，我国上市公司的委托理财业务已经是危机重重。对因为委托理财而损失惨重的吴忠仪表和闽东电力的具体剖析显示，导致出现委托理财危机的根本原因并非法规不完善，而在于我国上市公司存在的严重公司治理困局，突出表现在治理主体的缺位、治理对象的混乱和市场约束的缺失等三个方面。要化解上市公司委托理财危机仅仅依靠出台一些禁止规定是很难奏效的，必须要从改善公司治理着手，在公司治理形式完善的基础上真正实现实质上的增强。
[关键词]上市公司；委托理财；公司治理
[中图分类号]Ｆ２７６．６[文献标识码]Ａ [文章编号]１６７３－２９１Ｘ（２００６）０４－００６９－０３
上市公司委托理财，是指上市公司把资金委托给专业或非专业的投资机构进行经营，从而获得投资回报的行为。随着德隆系下闽发、汉唐、大连证券等问题券商给委托方带来巨额亏损问题的暴露，加上南方证券因委托理财亏损惨重，海通证券、华夏证券、广东证券等券商因委托理财纠纷官司不断的消息不断被披露出来，数十家上市公司发布委托理财风险公告，上市公司委托理财到２００５年已经是危机重重。我们不妨先看两起既典型又具有一般性的委托理财案例。
一、委托理财危机中的典型案例：吴忠仪表和闽东电力案
（一）吴忠仪表委托理财案
吴忠仪表股份有限公司是由吴忠仪表集团有限公司等发起成立，在１９９８年６月和２０００年１１月，分别进行了首发和配股融资，两次融资实际募集到的资金为５．５３亿元。截至２００４年末，吴忠仪表上市６年总共实现净利润１．７１亿元，而以赵广生等为首的前任高管们委托理财形成１．７５亿元损失和公司因担保承担３７２１万元连带清偿责任，合计损失至少高达２．１２亿元。而受托给吴忠仪表进行理财的两家公司原法定代表人就是吴忠仪表的前任高管。
吴忠仪表２００５年３月１６日发布公告称，１．８亿元委托理财事项未经公司董事会、股东大会会议决议，未签署相关协议，也未在定期报告和临时报告中披露。１．８亿元委托理财资金的转移时间前后长达６年?熏初步核查发现最早一笔在１９９８年就开始着手准备了，全部由涉案的三名前高管策划，直到他们涉嫌贪污被捕之后才全面暴露。现任董事长冯奇峰２００１年９月２７日就被选举为总经理，主管经营，而他对此公司重大事项竟然一无所知。同时，吴忠仪表的监事会在历次的公告中也从来没有对相关事项表示过异议。
（二）闽东电力委托理财案
闽东电力股份有限公司于１９９８年发起设立，翁小巧任闽东电力党委书记、董事长。２０００年７月，闽东电力以“荷兰式竞价”方式向社会公开发行１亿股，创下了８８．６９倍的新股发行市盈率纪录，融得资金１１亿元。闽东电力上市后，在大肆进行基本上没有带来回报的多样化投资的同时，还将巨资进行了委托理财，并导致了严重损失。２００４年３月１９日公司公告称，存放于爱建证券的１００７６万元被挪用，２００５年，公司又决定对该笔资金的账面净额７０５３万元全额计提坏账准备。其子公司上海东溟同样出现了委托理财金损失，在西南证券上海定西路营业部存放的３１５０万元资金在２００４年４月１３日查账时发现已经不翼而飞，仅剩下２０余元。
２００４年１２月２日，闽东电力公告称翁小巧因“涉嫌严重违纪”已被中共福建省纪委双规。不久，宁德市政府将董事会由１４人减为７人，原董事会成员只有副总经理杨立功一人留任。７名董事，除了杨立功外，另外６位有１位为前宁德市计委主任，任公司党委书记，１位党委副书记，２名来自控股股东宁德市国有资产管理公司，２名独立董事。
二、委托理财案例暴露出来的公司治理困局
公司治理的实质在于股东等治理主体对公司经营者的监督与制衡，以解决因信息的不对称而产生的逆向选择和道德风险问题。在现实中所要具体解决的问题就是决定公司是否被恰当的决策与经营管理。与相当部分主业不兴，为避免业绩滑坡期望通过委托理财一搏来在短期内获取较高收益的企业不同，上述两家公司的主业收益都不错。恰恰是因为企业治理的失效使得胡乱投资和委托理财行为得以进行，造成了主业的发展缺乏必要的资金支持，影响了主业的正常发展。分析以上两公司案例，可以发现他们在公司治理中存在共同的突出问题：
（一）公司治理主体的缺位
狭义的公司治理是指所有者，主要是股东对经营者的一种监督与制衡机制，目标是保证股东利益的最大化，防止经营者对所有者利益的背离；而广义的公司治理则不局限于股东对经营者的制衡，而是涉及到广泛的利害相关者，包括股东、债权人、供应商、雇员、政府和社区等与公司有利害关系的集团。公司的治理机制也不仅局限于以治理结构为基础的内部治理，而是利益相关者通过一系列的内部、外部机制来实施共同治理，治理的目标不仅是股东利益的最大化，而是要保证公司决策的科学性，从而保证对公司各方面的利益相关者的利益最大化。
在吴忠仪表，公司巨额资金用于委托理财的重大决策完全是由赵广生、冯平儒、李志强三人决定，原总经理竟对此一无所知。此三人在事发前的身份分别为：赵广生系吴忠仪表董事长，同时兼任吴忠仪表集团董事长；冯平儒系吴忠仪表董事、副总经理、第一届董事会秘书；李志强系吴忠仪表董事会董事，财务总监，兼任吴忠仪表集团总经理。吴忠仪表高管们在上市公司和控股股东单位同时任职的这种身份组合，显然违反了证监会有关“上市公司董事长原则上不得由控股股东法定代表人担任”的规定和“关于上市公司总经理及高层管理人员不得在控股股东单位兼职的通知”要求。众所周知，分散的中小股东几乎不可能对公司施加有效影响，而三人作为控股股东的代表，同时又是上市公司的实际控制者，让他们自己监管自己显然也是不现实的。吴忠仪表监事会成员全部由上市公司或控股股东的中层干部组成，在历次的公告中从来没有表示过不同意见，使得监事会对董事会和管理层的经营失误和自律行为进行及时监控成为空谈，实际上是形同虚设。
在闽东电力案中最主要的决策者董事长和总经理都是行政委派的，他们同时是政府的代表，国有资产的代表，控股大股东的代表，既是委托人又是代理人，他们所拥有的权利几乎没有任何约束。股东大会、董事会、监事会及管理层的内部制衡根本就无法实现。如为了花掉多融入的数亿元资金，公司董事会提出的各种投资项目在董事会上全部获得通过，没有人公开表示过反对。
在长达数年的时间里，外部监管也没有很好地发挥作用。在我国现实条件下，至于期待其他的利益相关者来实施共同治理，则更是缺乏必要条件，难以实现。
（二）公司治理对象的混乱
公司治理的对象有两重含义：一是经营者，对其治理来自董事会，目标在于公司经营管理是否恰当，判断标准是公司的经营业绩；二是董事会，对其治理来自股东及其他利害相关者，目标在于公司的重大战略决策是否恰当，判断标准是股东及其他利害相关者投资的回报率。
而在两起案例中公司治理对象身份是混乱的。掌握公司实际控制权的经营者就是董事会的主要成员，而董事会的主要成员又是政府和控股大股东的代表，治理的主体与治理的对象合一，治理自然也就根本无法真正实现。掌握了公司实际控制权的个体行为，代表的既不是上市公司的利益，也不是控股股东的利益，而更多的是代表和追求本身作为单个个人或代表特定的股东的利益。上市公司的各种资源，都可以被一个内部人控制的班子围着自己的利益而运作。这从受托给吴忠仪表进行理财的两家公司均为前高管的影子公司可以得到充分证明。
以此再来解释上市公司为何热衷将资金投向高风险的委托理财业务也就顺理成章了。这些委托理财往往都有远远超过监管部门允许的保底收益，如果有损失是由公司和全体股东来承担，而不管是损失还是盈利，在操作过程中都存在巨大的寻租空间。其实早在２００１年中国证监会就通报批评了辽河油田、联通国脉和长春长铃等上市公司在委托理财方面的违规行为，这些企业甚至没有经过董事会、股东大会等程序，就将大量资金投入股市。在那之后也出台了一些规定，但上市公司委托理财问题没有得到任何改善。
所以上市公司委托理财危机产生的根本原因并非是因为法律法规不完善，而仍旧是已经讨论多年的上市公司的公司治理问题。如果这些上市公司的治理不能得到根本性变革，没有有效的制衡约束机制，即便监管部门明确禁止委托理财业务的进行，掌握了企业资源实际控制权的人们还会想出其他的方式来侵吞股东利益谋取个人私利。
（三）来自市场约束的缺失
现代企业理论认为，由于存在管理者市场和股票市场，管理者的行为受到约束。两个市场都是通过对管理者“声誉”的评价发挥作用。管理者市场指的是企业内部和企业间管理者之间的竞争和对奖励与升迁的追求使管理者可以表现更出色。在股票市场上，股东可以用投票来避免代理人滥用职权带来的损失。同时，引起股价的涨跌又间接评价出代理人的绩效。
管理者市场在我国显然是缺失的。在吴忠仪表和闽东电力案中，我们可以发现这类企业高管的任命主要还是由政府决定，所以内部管理者之间的竞争表现并不突出，而更重要的是博得政府主管部门的好感。如吴忠仪表尽管主营业务一直很好，但在“问题”高管的运作下，企业上市后的业绩急剧下滑，赵广生、冯平儒二人都是在２００４年的离任审计中才被查出问题。
目前，我国的股票市场也是被严重扭曲的，股票价格受到多种因素影响?熏并未能很好反映企业真实业绩?熏管理者提高企业经营业绩的努力并不一定能反映在股票价格上。在此情况下股价的跌落也很难对管理层产生什么真正的影响。很多上市公司在圈到钱后并不关心股价的走势如何，乃至企业的股票被ＳＴ、ＰＴ也无所谓。闽东电力还是直到政府出面，对翁小巧进行“双规”，对企业高层进行了大幅度的改组，才发现闽东电力财务报表漏洞百出，上市圈来的１１亿元已经花光，数亿资金去向不明，严重的损失已经难以挽回。所以，实际上市场环节也很难发挥对企业管理者的约束作用。
三、结论
其实，在上市公司委托理财业务中很多的做法原本就是现有法律法规所不允许的，如未经批准擅自变更募集资金用途用于委托理财；采用全权委托的方式；承诺高额保底收益率；等等。倘若这些上市公司的公司治理是完善的，这些行为原本就不应该发生或是发生后得到及时纠正，而不是等血本无还，问题严重时才发现、查处。
综上所述，笔者认为导致上市公司委托理财危机的本质根源还是隐藏其后的公司治理困局，仅仅出台一些禁止性的规定显然是治标不治本的做法。我国上市企业公司治理在形式上已日趋完善，独立董事、监事会、审计委员会、薪酬委员会等等一应俱全，但更为重要的是如何使这些治理机制有效地发挥作用，实现实质上的增强。必须严格已有法规的执行，从法律与监管上切实有效地对大股东的行为进行控制，建立并完善分类表决机制和对管理者的责任追究机制等制度，监管部门也需要切实履行其应负的职责来。
[参考文献]
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[责任编辑张凌]