【摘要】随着金融业的高速发展，资产证券化的金融创新模式得到了认可，运用十分广泛。通过资产证券化发行的资产支持证券，呈现出满足不同需求和风险的应用。本文介绍了资产支持证券的模式和优势，以资产支持证券在房地产行业的应用为例，以主要的标的资产为方向，进行深入的剖析，并研究其在房地产行业的趋势与前景。
【關键词】资产支持证券；房地产ABS；应收账款资产证券化
一、资产支持证券的方式与优势
上世纪70年代，资产证券化起源于美国；在我国是从2005年开始的，并经过3次变革实现了从审核制到备案制的转变，逐渐形成了一定的体系和规模。资产支持证券（以下简称ABS）是资产证券化过程的产物，是指发行方以基础资产产生的现金流或权益要求权为基础，通过结构化等方式进行信用升级，使其成为一种以资产信用为支持的付息证券。它用于发行方开展各式各样的融资活动筹集资金，同时具有投资性，赢得不少投资者的青睐。
（一）从债权方的角度考虑，降低了融资成本，股权和直接债权融资方法都会有较大的信息不对称和严格的融资标准，ABS则更为灵活；提高资产流动性与投资效率并降低风险，用多样化的方式满足自身的融资需求；优化财务报表，使得财务状况健康和促进企业良性运营。
（二）从投资者的角度考虑，它是一种新型的投资标的。根据基础资产的不同，会产生很多在不同风险水平和期限下具备不同收益的证券，满足投资者的多样化需求。ABS投资者从理论上讲更注重现金流的资产而不是债权方的资质，所以能产生优质现金流的公司使用ABS融资，成本低于银行发放的贷款。
（三）从宏观层面考虑，ABS加快了货币的流通速度，盘活存量资产。在一定条件下，其交易的频率越快，社会资金的流动速度也会加快。它可以将完整产业链上的某部分风险转移到广大的投资者身上，对宏观经济的发展有很大的影响。
本文介绍了资产支持证券的模式和优势，以资产支持证券在房地产行业的应用为例，以主要的标的资产为方向，进行深入的剖析，并研究其在房地产行业的趋势与前景，具有较大的理论价值与现实意义。
二、房地产行业ABS的分类占比
目前，在我国的房地产行业融资渠道收紧、路径受限的情况下，资产支持证券将企业的部分资金来源从银行借款转移到了社会公众资金，能有效的解决资金链的问题，并且促进房地产企业的资源合理配置。
从不同基础资产的角度来看，截至17年8月，房地产企业ABS类型主要分为应收账款、信托受益权、不动产投资信托RE-ITs、企业债权、委托贷款、票据收益、基础设施收费等：以前三种类型为主，前三者发行规模占比分别达到58.7%、16.2%、13.1%。对房地产企业ABS来说，应收账款的标的资产主要包括物业费、购房尾款等。民营房地产企业、外商房地产投资企业的ABS主要是以应收账款为基础资产，而国有企业主要是以信托受益权为基础资产。（部分数据来源：Wind资讯、鹏元评级）
三、物业费类ABS的模式分析
物业费指的是提供物业服务的物业公司向住宅业主或商业办公仓储地产承租人等客户群体收取的物业服务费，具体收取内容根据物业合同而定，其现金流具有稳定可持续、属性相似、管理方便等特点。因此物业费是非常合适的基础资产，在此以17年12月上市的长城证券一金地物业资产支持专项计划进行分析。
该ABS的发行总额达到了30.5亿元，是近年来物业费ABS发行规模的最高值。从交易结构上看，该计划主要是由金地集团、长城证券、天职国际会计师事务所、招商银行共同参与打造的。金地集团是发起机构和原始权益人，即获得资金方、债权方，将资产真实出售给SPV。长城证券是发行机构（SPV）和计划管理人，又是主承销商，同时负责隔离资产风险达到“破产隔离”和帮助销售，以及其他运作管理事务。该计划实际收到的认购资金由天职国际会计师事务所进行验证并出具验资报告，由招商银行深圳分行托管。
从项目条款上看，该ABS分为9个债券品种，票面利率为固定利率均在5%～5.3%之间，债券期限在1到8年之间，联合信用评级均为AAA，其中仅有一个8年期限、1亿元规模的金地次级债券。在该计划里，由金地集团向长城证券提供未来几年的物业费收入：而长城证券以此未来现金流作为偿付凭证，向投资者发行有价证券。从利率和期限的角度上看，金地集团通过该计划来融资的成本比6%～8%的银行贷款利率低，比非3A级债券利率低，不比在同年其7月发行公司债和境外债的融资成本低，但是8年期限的ABS比5年期公司债更长，相比之下可以缓解短期兑付压力。
四、购房尾款类ABS的应用与进步
购房尾款指的是在商品房的销售过程中购房者根据与房地产公司签订的购房合同支付首付款后剩余的购房价款（不包含一次性付清）。根据还款的来源不同，购房尾款又可分为银行按揭贷款类型、公积金贷款类型、分期付款类型、组合贷款类型。
（一）购房尾款ABS的模式
17年9月的中融企弘一富国资产一首创置业购房尾款资产支持专项计划获得了无异议函，成为了国有企业发行购房尾款ABS的第一单。它和物业费同属于应收账款，但有一定的差别。首创置业ABS的基础资产由837笔购房尾款组成，共计余额15.7亿左右，房产位置都在北京，购房人比较分散。这些购房尾款债权是由各房产项目公司和原始权益人分别签署各个应收账款转让协议，将其购房尾款转让给原始权益人，组成基础资金池，这样的内部归集更利于项目管理。
该计划原始权益人是首创置业的子公司创瑞华安，同时也是资产服务机构：第三方的ABS专业服务商云库汇，作为该项目的技术服务机构，与创瑞华安合作构成双资产服务机构模式。这个模式使控制风险更加到位，管理更精细化，项目信息的透明度提升。未来，资产证券化专业服务商的需求会随着ABS的发展变得更大。
（二）购房尾款ABS的增信优势
一般购房尾款的期限在3～6个月之间，相对于ABS的期限较短，所以购房尾款ABS经常会设置循环购买期，实现两者期限上的匹配；在该时期内，计划管理人有权再向原始权益人购买基础资产，使得基础资金池得到动态更新，提高资金的利用效率。相比物业费ABS，购房尾款还有不合格基础资产的置换或赎回的相关规定；比如在购房人解除购房合同的情况下，对应的购房尾款基础资产将受到损失，需要赎回。购房尾款ABS还有维好承诺、差额支付承诺和保证担保、基础资产担保的规定。原始权益人向计划管理人承诺，当现金流不足以支付计划的各期预期收益时，根据具体约定补偿两者产生的差额：基础资产入池后各项目公司在购房合同里的所有債权均转让给计划管理人，且管理人是基础资产担保协议的签署方。上述的一系列方案和措施，对购房尾款ABS的信用增进起到很大的作用。
五、其他类型ABS的发展分析
在物业费和购房尾款应收账款类型占大头的情况下，房地产企业的信托受益权、REITs类型的资产支持证券有崛起之势。
今年12月发行的开源一云城投置业成都银泰中心资产支持专项计划，是国内的首单培育型商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）。云南城投委托重庆国际信托设立单一资金信托；重庆信托将信托资金用于向成都银城发放贷款，并将持有的全部信托受益权转让给开源证券：开源证券作为计划管理人发行ABS。由于该项目地处成都商务中心区，物业运营表现较好，未来预期的客流较为稳定，其ABS的发行更看重项目的运营管理能力。从现金流角度考虑向从发展管理预期角度考虑的转变，是房地产行业资产证券化的一大进步，也是未来的趋势。
今年12月在上交所获批的中联东吴一新建元邻里中心资产支持专项计划，将会是国内的首单社区商业类REITs。原始权益人是苏州新建元控股集团，底层资产是苏州工业园区的社区商业。之前已有多个商场、写字楼类型的REITs发行，但社区商业却迟迟未有：若该单能够成功顺利发行，将为后续的社区商业类REITs的发行树立了很好的样板，也是解决存量资产问题和使国企轻资产化的有益推动。
目前，我国实行的是保障性住房+商品房的住房制度，其中保障性住房占比不小。保障房具体包括经济适用房、廉租房、公共租赁房、安置房等。截至2017年12月15日，成功发行的保障房类型ABS已有15个，基础资产为已纳入国家保障房计划且已开工建设的保障房，租金和销售收入是现金流的来源。
六、结论
总而言之，随着金融业的高速发展，资产证券化的金融创新模式得到了认可，运用十分广泛。通过资产证券化发行的资产支持证券，呈现出满足不同需求和风险的应用。资产支持证券为我国房地产企业融资开辟了新途径，但是其多样性、灵活性还有很大的提升空间。目前应收账款类型的房地产ABS已经较为常见，其他类型的模式还有很大的探索空间。需要结合当下的金融环境和法律法规，立足国情，设计出优质的ABS结构，才能更好推进ABS产品的创新，促进房地产行业的资产证券化；这对房地产经济的健康发展具有很重要的意义。