全面剖析 1 2021 年陆家嘴论坛释放的 5 15 个政策信息
目前国内财经论坛已经形成明显的南北并存局面，即北京金融街论坛和上海陆家嘴论坛，一行两会一局的领导以及知名业界人士均会发表主题演讲、释放重要政策信息，因此比较受市场关注。此次 2021 年陆家嘴论坛于 6 月 10日-11 日在上海举行，整体来看大致有 15 个信号值得关注。
一、央行体系 这里的信息主要来源于央行行长易纲先生和副行长刘桂平先生的讲话。
（一）信号 1 1 ：未来潜在经济增长率会有一定放缓 受劳动生产率增速下降和人口结构变化等影响，潜在经济增长率会有一定减缓。同时考虑到我国目前经济增速已接近潜在增长率水平，因此后续我国经济增速大概率会在 5%左右，而维持这一增速平台则主要靠提高全要素生产率（即技术和创新）和一系列改革举措。
（二）信号 2 2 ：人口老龄化对通胀有抑制作用，绿色转型对通胀有推动作用
中长期来看，货币政策会更关注结构变化对物价的影响。
1、七普人口数据（详情参见七普人口数据揭示出哪些重要信息？）显示我国人口老龄化形势比较严峻，考虑到人口老龄化会导致预防性储蓄上升、消费倾向下降，从这个角度看人口老龄化会对通胀产生抑制作用，这可能也是很多发达经济体长期以来通胀水平始终上不去的原因。
2、绿色转型通过使碳排放的成本显性化，一定程度上会导致与碳排放有关的成本上升，推动能源类价格出现上行，并带来通胀压力。
（三）信号 3 3 ：通胀上升短期已成事实，长期能否持续下去则存在分歧 目前全球通胀水平短期上升已是事实，如 2021 年 5月，我国 PPI 当月同比与累计同比分别高达 9%和 4.40%（分别创 2008 年 9 月和 2017 年 12 月以来新高），美国CPI 与核心 CPI 当月同比亦分别高达 5%和 3.80%（分别创2008 年 8 月和 1992 年 6 月以来新高）。
不过市场对通胀水平在长期是否持续下去还有一定分歧（美联储为此甚至还调整了货币政策框架，详情参见美联储调整货币政策框架背后及其影响剖析），易行长预计全年 CPI 平均涨幅预计在 2%以下。
（四）信号 4 4 ：目前利率水平合适，高于发达经济体、低于发展中经济体 之前我们曾提及（详情参见 LPR 全解），利率的本质可以被当成资本的边际产生率（就像工资是劳动的边际产出一样），中长期来看一个经济体的利率水平和其经济发展程度负相关，通常情况下当一个经济体越发达时，其资本往往处于过剩状态，相应的资产边际产出率会比较低。而易行长同样指出，目前国内利率水平比主要发达经济体高一些，但在发展中国家和新兴经济体中仍相对较低，整体来看比较合适。
（五）信号 5 5 ：货币信贷政策将主要强调绿色金融和普惠金融两大方面 未来结构性货币信贷政策将主要集中于绿色金融和普惠金融两大方面，其中， 1、绿色金融主要通过完善绿色金融标准体系、建立气候环境信息披露制度、激励金融部门加大对绿色产业的资金支持（如研究碳减排支持工具）、引导金融机构防范气候变化风险等。这些举措具体包括：
（1）央行在银行间市场推出碳中和债务融资工具、碳中和金融债；
（2）央行发布《银行业金融机构绿色金融评价方案》，评价结果纳入金融机构评级，今年一季度末全国本外币绿色贷款余额达到 13 万亿（同比增 24.60%）； （3）央行正在研究设立直达碳减排领域的碳减排支持工具，通过向符合条件的金融机构提供低成本资金，支持金融机构为具有显著碳减排效应的项目提供优惠利率融资。
2、普惠金融方面，加大首贷、信用贷支持力度，一些信息可以参见银保监会重磅发声。
（六）信号 6 6 ：深刻认识绿色低碳转型的一些内涵 1、未来碳减排压力较大，根据国际组织、科研机构测算，我国碳排放峰值将超过 100 亿吨，远超美国和欧盟的57 亿吨和 44 亿吨，同时我国从碳达峰到碳中和仅有 30 年时间、亦远低于欧美经济体 50-70 年的时间。
2、需要全面认识碳达峰和碳中和之间的内在联系，即碳达峰不等于冲高点，达峰后碳排放可能需要经历一段峰值平台期、很难陡然下降。
3、上海在绿色低碳转型方面走在前列，如 2013 年建立了碳排放权交易市场、计划在 2025 年之前实现碳达峰（较全国目标提前 5 年）、我国绿色债券中超过 90%在上海发行、绿色环保企业股权上市融资超过 60%发生在上海等。
4、低碳转型需要大量资金投放，根据测算， “碳达峰、碳中和”需要的资金投放规模介入 150-300 万亿元之间，年均投资规模在 3.75-7.50 万亿元之间，但要吸取 19 世纪中期铁路投资热退潮、1929 年无线电电力、汽车和石化泡沫破裂以及 2001 年互联网泡沫破灭的教训，警惕绿色产业领域的非理性投资，即防止一窝蜂涌入。
二、银保监体系 这部分内容主要源于郭树清先生的讲话，具体如下：
（一）信号 7 7 ：严厉批评发达经济体超常规政策带来的负面效应 早在 2020 年的陆家嘴论坛（详情参见全面剖析 618陆家嘴论坛释放的 17 个政策信号）上郭主席便已经严厉批评过发达经济体超常规政策所带来的负面效应，今年再次提起。
1、发达经济体金融资产和房地产价格出现大幅度的上涨，投资者后面将陷入进退两难的境地。
2、通胀幅度比预期的要大，持续时间也比预期的要长。
3、财政支出主要靠央行印发钞票来支撑，债务压力较大。
4、全球产业链和供应链局部受阴或断裂的风险仍然较大，个别经济体对中国产品征收高减税，客观上推动了通货膨胀上升更快。
5、新兴经济体不得不采取痛苦的应对举措，如俄罗斯（分别于 2021 年 3 月 22 日和 4 月 26 日上调关键利率25BP 和 50BP）、土耳其（2020 年 9 月 25 日以来已连续四次累计上调隔夜利率 1075BP）和巴西（2021 年 3 月 18 日和 5 月 6 日分别上调 75BP 和 75BP）央行已纷纷启动加息，后续的利弊得失还有待观察。
（二）信号 8 8 ：现阶段最突出的任务之一是进一步加大直接融资比重 加大直接融资比重是一直以来的政策导向，目前历年新增社融中，股票与债券合计贡献不到 40%，还有很大提升空间，特别是债券市场，现在的问题是间接融资占比过高（增量贡献长期在 60%甚至 70%以上）。
实际上 2021 年 5 月 21 日的金融委会议（详情参见金融委重磅发声）便已提出“加快资本市场改革，推动债券市场高质量发展”。考虑到目前债市在发行交易、信息披露、投资者保护、法律责任等方面还有很多短板，法制还不够健全，如逃废债现象严重（郭主席特别指出）、过度举债等，意味着债市层面后续会有一系列政策出台，特别
是在公司信用类债券信息披露、加强中介机构责任、互联互通和投资者保护等方面。
（三）信号 9 9 ：防范风险需重点关注五个方面 1、应对不良资产反弹的风险，相当数量的政府融资平台偿债压力较大、部分大中型企业债务违约比例上升、部分中小金融机构面临的形势更严峻等。
2、防范影子银行死灰复燃，防止金融机构再次通过交叉性金融产品无序加杠杆，对各种“类信贷”新花样必须遏制在初期阶段（这可能也是近期金交所等业务管控较严的原因）。
郭主席指出我国影子银行具有“体系内”和“类信贷”特征，即国内的影子银行主要为类信贷、未破刚兑的理财且风险仍然集中于银行体系内，而国外的影子银行主要为资产管理和 ABS 业务。虽然经过多年的整治，影子银行规模已累计压降 20 万亿（其中，券商定向资管压降 10.14万亿、单一资金信托压降 6.03 万亿），但目前影子银行仍有死灰复燃的态势。
3、整治各类非法公开发行证券行为（即“假私募、真公募”）。
4、防范金融衍生品投资风险，郭主席的一句话比较受市场关注，即“那些炒作外汇、黄金及其他商品期货的
人很难有机会发家致富，正像押注房价永远不会下跌的人最终会付出沉重代价一样”。
5、时刻警惕各种变换花样的庞氏骗局，宣传“保本高收益”就是金融诈骗。
三、外管体系 这部分内容主要来源于国家外管局局长潘功胜先生的发言。
（一）信号 10 ：影响汇率的因素多重性特征明显，外部因素更值得关注 影响汇率变化的外部因素更值得关注，主要有：
1、发达经济体经济恢复加快，与我国经济增长差距有所收窄，对前期一直处于升值态势的人民币不利。
2、市场对美联储货币政策收紧预期升高，美联储自身政策调整压力亦比较大，将会对全球外汇市场和跨境资本流动产生影响。
3、国际金融市场存在高位回调的风险，可能导致全球避险情绪上升和跨境资本流动的变化。
4、国际政治经济博弈加剧，会对包括外汇市场在内的金融市场产生冲击。
5、中国外汇市场变化呈现出明显季节性特征，如每年 6-8 月是季节性购汇较多的时期、外商投资企业和境外上市公司的分红派息和利润汇出比较集中等。
（二）信号 11 ：市场主体应树立汇率风险中性理念 央行近期多次强调市场主体应树立“汇率风险中性”的理念，如提出外汇衍生套保比率提高空间仍然很大（今年以来达到两成多、较去年提升 5 个百分点），鼓励金融机构丰富汇率避险产品。
而关于汇率，最近动作很多，如 2021 年 5 月 27 日全国外汇市场自律机制召开会议明确提出“管理好预期，坚决打击各种恶意操纵市场、恶意制造单边预期的行为……不要赌人民币汇率升值或贬值，久赌必输”，5 月 31 日央行则将外汇存款准备金率大幅上升 2 个百分点至 7%，此次潘先生亦提出“赚取汇率升贬值的收益，也必然承担汇率升贬值的风险……不要赌人民币升值或贬值，久赌必输”。
（三）信号 12 ：外汇领域开放将重点做好 中国外汇领域开放主要指资本项目（经常项目早在1996 年实现完全开放），这里的资本项目是指跨境资本和金融交易，主要包括跨境直接投资、证券投资和跨境借贷三大类，涉及跨境交易、货币兑换和资金跨境汇出和三个环节。下一步资本项目的开放将致力于有序推动不可兑换项目的开放、提高已可兑换项目的便利化水平，并重点做好以下几方面工作：
1、丰富外汇市场产品和境内外参与主体，提升中国外汇交易中心和上海清算所的基础设施体系和服务能力。
2、推进私募股权投资基金跨境投资改革，支持私募股权投资基金开展跨境产业、实业投资，扩大 QDLP 和 QFLP试点（参见 QFLP 手册（2021 年版）），助推上海成为全球重要的财富管理、资产管理市场。
3、扩大中国居民境外资产配置空间，如通过沪港通、深港通、债券通等机制扩大 QDII 规模，在开放地区推出“跨境理财通”试点等。
4、便利企业跨境融资，如企业可依其净资产规模在一定额度内自主借用外债。此外，央行还在北京中关村、上海自贸区等开展外债便利外试点，赋予符合条件的高新技术企业一个自主借用外债的便利化额度，以解决净资产规模较小的创新型企业的跨境融资难题。
5、支持离岸贸易、跨境电商、市场采购等贸易新业态的跨境收支。
6、便利大型企业集团跨境资金统筹使用。
此外，央行也将在上海临港新片区以及粤港澳大湾区和海南自贸港部分地区开展外汇管理高水平开放试点。而在对外开放方面，上海最近有很多利好政策， （1）2021 年 5 月 25 日上海发布的《关于加快推进上海全球资产管理中心建设的若干意见》（沪府办规（2021）
6 号）便明确提出推动外管内、内管外，同时扩大 QFLP 试点机构的投资范围至上市公司定向增发和夹层基金、特殊资产、私募股权、创投基金等。
（2）2021 年 6 月 8 日，上海发布《临港新片区金融业发展“十四五”规划》和《临港新片区新型国际贸易发展“十四五”规划》。
（3）2021 年 6 月 10 日，人大表决通过授权上海市人大及其常委会制定浦东新区法规的决定。
四、证监会体系 该部分内容证监会主席易会满的发言。
（一）信号 13 ：科创板的“硬科技”成色和“试验田”效果还不错 主要体现在以下几个方面：
1、“硬科技”成色比较明显，集聚了一批集成电路、生物医药、高端装备制造等领域的科创企业。
2、 “试验田”的作用得到较好发挥，特别是在注册制、信息披露以及发行、上市、交易、退市、再融资、并购重组等方面，且上市标准较为包容多元（如特殊股权架构企业和红筹企业也成功登陆科创板）、放宽了股权激励的实施条件。
3、运行比较平稳。
（二）信号 14 ：O IPO 既没有收紧，也没有放松，只是发行节奏上的调整 今年前 5 个月，IPO 公司 196 家，合计融资超过 1500亿元，分别同比增长 111%和 37%。但今年确实有一些新的变化，即发行节奏上有所调整，主要在信息披露、中介责任等方面加强了监管，并特别强调对“硬科技”的审查。
（三）信号 15 ：大宗商品国际贸易定价权不掌握在我们手中 目前一些大宗商品国际贸易的定价基准主要依赖于国际现货指数和场外市场报价，定价权不掌握在我们手中，因此易主席也呼吁相关国际机构，应建立更加严格的指数编制机制，提高报价的透明度和约束力。
五、其它一些有价值的观点 （一）中国正在走向服务业经济，但金融业并不是很熟悉如何给服务业授信，特别是中小微服务业。
（二）人民币国际化目前还处于初级阶段，从 2009 年签发第一份文件推动人民币跨境使用到现在 12 个年头，但目前人民币国际化还处于初级阶段。不过目前本币和外币的联动性是增强的，很多境外的机构在外汇市场进行了交易之后直接就流向了债券的交易以及股票的交易。
（三）建议重点研究私募股权二级市场的培育，如可以在相关法律法规方面做更多的研究、培育对第三方吸引
度比较高的服务机构以及从股权转移当中降低交易成本、提高交易效率等方面加大工作。在政府的推进过程当中，政府在基金的主导方面加大比重，甚至在一定程度上能够成为一个阶段性的持仓。